【摘要】通過去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿并改進(jìn)市場效率來緩解短期的需求不足和經(jīng)濟(jì)下行的壓力；同時應(yīng)當(dāng)鼓勵教育和培訓(xùn)、研發(fā)、人力資本等要素驅(qū)動和創(chuàng)新發(fā)展，推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)升級和生產(chǎn)方式改造，實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)長期的穩(wěn)定增長。

【關(guān)鍵詞】宏觀經(jīng)濟(jì) 歷史 風(fēng)險

【中圖分類號】F202 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A

從現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生以來，在世界范圍內(nèi)的長期經(jīng)濟(jì)趨勢就一直受到以市場因素為支配力量的周期性波動，盡管凱恩斯需求管理政策在熨平經(jīng)濟(jì)周期方面發(fā)揮了很大作用，但是長期的增長和衰退的交替并沒有改變。經(jīng)濟(jì)衰退不僅會對人民生活和社會穩(wěn)定形成沖擊，甚至?xí)业南鄬?jīng)濟(jì)實力造成長期影響。一方面，經(jīng)濟(jì)增長是非常重要的，增長過程中的周期性波動和衰退也是不可避免的。另一方面，衰退的壓力也常常為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的升級和技術(shù)革新提供了機(jī)遇。

中國經(jīng)濟(jì)當(dāng)前恰好處于30多年快速增長之后的衰退期，經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中對于經(jīng)濟(jì)周期成因有著各種解釋，無論我們是否完全找到了造成經(jīng)濟(jì)下行的原因并采取相應(yīng)的政策對策，經(jīng)濟(jì)增速在短期內(nèi)的下滑似乎不可避免，即進(jìn)入經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“新常態(tài)”。經(jīng)濟(jì)的下行也必然會造成短期風(fēng)險、壓力和長期結(jié)構(gòu)升級的機(jī)遇。經(jīng)濟(jì)的實際增長主要是由供給方要素驅(qū)動的，在長期，經(jīng)濟(jì)增長依賴于產(chǎn)出供給的上升和技術(shù)狀態(tài)的提高；圍繞長期趨勢的增長波動則是由總需求沖擊引發(fā)的。這是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家達(dá)成的為數(shù)不多的共識之一。目前我國所采取的“供給側(cè)”結(jié)構(gòu)性改革是一種長期供給驅(qū)動和短期需求管理相結(jié)合，并且更注重長期發(fā)展的策略。通過去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿并改進(jìn)市場效率來緩解短期的需求不足和經(jīng)濟(jì)下行的壓力；同時鼓勵教育和培訓(xùn)、研發(fā)、人力資本等要素驅(qū)動和創(chuàng)新發(fā)展，推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)升級和生產(chǎn)方式改造，實現(xiàn)長期的穩(wěn)定增長。

通貨膨脹風(fēng)險：不必過度關(guān)注資產(chǎn)泡沫

我國的M2/GDP值在1985年為0.577，1994年為0.974，2007年為1.518，目前這一比值已經(jīng)達(dá)到了2的高值，這比美國、英國等發(fā)達(dá)國家高出了很多，因此很多學(xué)者和官員擔(dān)心央行的貨幣投放量太多，進(jìn)而引發(fā)資產(chǎn)泡沫和通貨膨脹風(fēng)險。事實上，我國M2/GDP高值并非簡單貨幣投放過度的問題。一方面，由于M2/GDP是一個金融深度指標(biāo)，它在很大程度上反映了我國經(jīng)濟(jì)貨幣化和城市化快速發(fā)展；另一方面更為重要的是，這是由我國金融結(jié)構(gòu)所決定的。在我國目前的金融總規(guī)模中，大約70%是由銀行業(yè)及相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)所構(gòu)成，證券和金融市場所占的份額不足30%。銀行與經(jīng)濟(jì)的信貸關(guān)系為間接融資，其信貸和各類存款都構(gòu)成了準(zhǔn)貨幣供給量M2。而在美國、英國等更為市場化的國家，銀行和金融市場在金融總規(guī)模中的構(gòu)成與我國恰好相反，直接融資的金融市場在經(jīng)濟(jì)中占據(jù)絕對優(yōu)勢，從而其M2/GDP值自然較低。因此，盡管我國的M2相對于GDP更為快速的增長，但CPI指數(shù)卻保持了相對平穩(wěn)。筆者認(rèn)為或許不應(yīng)過度關(guān)注所謂“流通性陷阱”問題，而更應(yīng)該重視通過銀行體系來配置金融資源所造成的效率下降。

當(dāng)前貨幣市場的主要風(fēng)險在很大程度上來自于國際因素，2008年金融危機(jī)以來，美歐日等國相繼采取了量化寬松政策（QE），資產(chǎn)價格不斷高漲、貨幣價格則進(jìn)入負(fù)利率時代，各國都面臨著輸入性通貨膨脹的風(fēng)險。其最佳策略只能是采取“囚徒困境”式的跟隨策略，以保持本國貨幣市場的相對穩(wěn)定。國際貨幣體系的不穩(wěn)定和通貨膨脹已經(jīng)成為困擾全球經(jīng)濟(jì)的重要問題，經(jīng)濟(jì)學(xué)家和經(jīng)濟(jì)史學(xué)家常常懷念1870-1913年間的金本位制所帶來的國際貨幣的穩(wěn)定，偶爾還能聽到回歸金本位的呼聲。隨著人民幣加入國際貨幣基金組織的SDR特別提款權(quán)，人民幣的國際化進(jìn)程大大加速，但面臨的國際貨幣競爭和國際貨幣市場不穩(wěn)定沖擊的風(fēng)險也正在提升。

債務(wù)風(fēng)險：關(guān)鍵不是債務(wù)規(guī)模，而是債務(wù)結(jié)構(gòu)和市場效率

負(fù)債數(shù)量和債務(wù)風(fēng)險是兩個具有一定聯(lián)系，但并不完全一樣的概念。當(dāng)前我國債務(wù)風(fēng)險特別是地方政府債務(wù)風(fēng)險的關(guān)鍵不是債務(wù)規(guī)模，而是債務(wù)結(jié)構(gòu)和市場效率。從發(fā)達(dá)國家的歷史經(jīng)驗來看，1720年英國的債務(wù)量就達(dá)到了該年政府財政收入的9倍，1790年進(jìn)一步增至財政收入的15倍。英國的債務(wù)從1720年以來一直處于不斷上漲的趨勢，在1780年突破1億英鎊，第一次世界大戰(zhàn)后超過70億英鎊，第二次世界大戰(zhàn)超出100億英鎊，1980年后增加至1000億英鎊以上，2005年的債務(wù)余額為4730億英鎊。英國債務(wù)在GDP中的比重，最低時為1910年的28%，最高時為1950年的177%，相當(dāng)于近兩年的國內(nèi)生產(chǎn)總值，歷史上英國債務(wù)在GDP中始終占有一個較高的比例，其債務(wù)總量時常超過一年的國內(nèi)生產(chǎn)總值。美國的債務(wù)增長趨勢與英國相同，其債務(wù)量急劇增加發(fā)生在第一次世界大戰(zhàn)以后，1870年以前的債務(wù)量一直沒有超過1億美元，1870年到第一次世界大戰(zhàn)前基本上在20億美元之內(nèi)，第二次世界大戰(zhàn)后超過2000億美元，2005年的余額則高達(dá)46010億美元。美國債務(wù)在GDP中的比重低于英國，以1950年的74%為最高，之后逐步下降，目前其債務(wù)在GDP中的比重大約為30%-40%。債務(wù)規(guī)模、債務(wù)風(fēng)險及其對經(jīng)濟(jì)的影響很大程度上與政府公共信用和金融市場規(guī)模、效率密切相關(guān)。歷史上，英美國家的債務(wù)量沒有對其經(jīng)濟(jì)造成太大的負(fù)面影響，主要得益于其高負(fù)債時期恰好與金融市場高速發(fā)展和市場效率提高相伴隨。

在中國的傳統(tǒng)文化中，欠債歷來是一件不好的事情，歷代統(tǒng)治者所追求的“盛世”首先表現(xiàn)為國庫貯存錢糧的充裕，這種思想也一度使得政府更偏好于稅收而非公債。目前，中央政府所發(fā)行的各類債券的規(guī)模不大，地方政府的債務(wù)主要來自于銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的借貸。而國有銀行和股份制商業(yè)銀行本身就有政府部門的屬性，因此很多貸款都是政策性的金融資源配置，缺乏有效的風(fēng)險評估和監(jiān)管，一旦違約首當(dāng)其沖也是銀行體系。為應(yīng)對這一風(fēng)險，目前的改革措施是將地方債務(wù)從傳統(tǒng)融資平臺置換為省級政府債券，這一方向無疑是非常正確的，但其順利實施和長期發(fā)展必須改進(jìn)金融市場效率、提高債券市場的規(guī)模。

房地產(chǎn)風(fēng)險：經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)升級是解決的最佳途徑

房地產(chǎn)是我國目前經(jīng)濟(jì)中的支柱產(chǎn)業(yè)，“去庫存”政策很大程度是應(yīng)對因房地產(chǎn)所造成的風(fēng)險積累。但去庫存畢竟只是短期政策，從根本上解決房地產(chǎn)風(fēng)險必須通過經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)升級來實現(xiàn)。正如在工業(yè)革命初期，由于土地固定，而勞動供給在不斷增長，古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家李嘉圖預(yù)計地主將會從中獲取巨大的利益，并對經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展造成巨大負(fù)面影響。然而，實際的發(fā)展卻大大超出了李嘉圖的預(yù)期，土地的實際回報率在工業(yè)革命早期略微上升后就開始下降了，最終土地和其他資源在工業(yè)化過程中都變得無足輕重。當(dāng)前，房地產(chǎn)業(yè)仍然具有通過“地租”而獲取收益的性質(zhì)，如果經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不改變，必然會在很大程度上通過收入分配而抑制勞動生產(chǎn)率、人力資本積累和技術(shù)創(chuàng)新。而通過快速的“擠泡沫”又會造成短期經(jīng)濟(jì)下滑和風(fēng)險。因此，只有經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)升級才是解決房地產(chǎn)風(fēng)險的最佳途徑。只有當(dāng)房地產(chǎn)在經(jīng)濟(jì)中所占份額越來越小，其風(fēng)險也就自然化解了。

總之，雖然我國目前的經(jīng)濟(jì)正處于下行周期，國際環(huán)境也日趨復(fù)雜多變，存在一定的短期風(fēng)險。但從長期的歷史和整體上來觀察，我國目前的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和效率改善具有非常大的空間，長期的發(fā)展機(jī)遇將大于短期的挑戰(zhàn)。

（作者為上海財經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授）

【注釋】

①文中數(shù)據(jù)根據(jù)相關(guān)年份的《中國統(tǒng)計年鑒》、《中國金融年鑒》計算。

責(zé)編/張寒 美編/ 王夢雅（見習(xí)）

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