摘 要:目前，地方城投公司的各類債務(wù)是我國地方政府隱性債務(wù)主體，也是地方政府債務(wù)風(fēng)險的重要來源。地方城投債務(wù)存在以下風(fēng)險：城投公司轉(zhuǎn)型發(fā)展緩慢，債務(wù)風(fēng)險繼續(xù)蔓延；城投債債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，地域債務(wù)差別較大；資產(chǎn)質(zhì)量不高，資金使用效益較低，償債風(fēng)險較大；城投公司債務(wù)信息不透明，影響社會預(yù)期。針對這些問題，應(yīng)根據(jù)黨的二十大精神，結(jié)合“十四五”時期我國經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展特征，通過分類管理標(biāo)準(zhǔn)、債務(wù)增長控制目標(biāo)制度、優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)、提高地方債務(wù)透明度等方面著手化解。

關(guān)鍵詞:城投債務(wù) 隱性債務(wù) 風(fēng)險治理

【中圖分類號】F812.5 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A

我國地方政府城投債務(wù)的狀況

地方城投公司，也稱之為地方政府投融資平臺，產(chǎn)生于上世紀(jì)80年代中后期。其產(chǎn)生的直接原因在于當(dāng)時《預(yù)算法》不允許地方政府發(fā)債融資，而我國地方政府實際上承擔(dān)著大量經(jīng)濟(jì)建設(shè)的任務(wù)，1994年實施分稅制財政體制改革后，財政預(yù)算資金在許多地方僅能維持黨政機(jī)關(guān)事業(yè)單位正常運(yùn)轉(zhuǎn)，即處于“吃財政飯”狀態(tài)。面對巨額的建設(shè)資金的缺口，地方政府通過財政撥款、劃撥資產(chǎn)等方式，組建了符合《公司法》的要求，可以在市場上公開發(fā)行債券募集資金的企業(yè)，即城投公司，其主要職能是為地方政府募集建設(shè)資金，重點(diǎn)用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等公益項目。其名稱多種多樣，如城市投資公司、城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)公司等等。

城投公司產(chǎn)生后，在地方經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展中發(fā)揮了重要作用。首先，加大了城市基礎(chǔ)設(shè)施等公益項目的投資，有力地促進(jìn)了我國城市現(xiàn)代化建設(shè)，推動城鎮(zhèn)化的進(jìn)程。1978年我國城市化進(jìn)程不到20%，2022年這一指標(biāo)已達(dá)到65%以上，平均每年以1%以上的速度在增長。在這一過程中，地方城投公司發(fā)揮了重要作用。其次，城投公司配合地方政府執(zhí)行國家宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控任務(wù)，發(fā)揮了重要政策工具功能。目前存在的城投公司，相當(dāng)一部分是2008年美國次貸危機(jī)以后成立的。地方政府成立城投公司，籌集資金，配套中央政府投資，擴(kuò)大項目支出，刺激經(jīng)濟(jì)增長，使我國最早走出了美國次貸危機(jī)引發(fā)的世界金融危機(jī)影響，實現(xiàn)了預(yù)期的目的。

如上所述，城投公司在地方經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展中發(fā)揮了重要的作用，但也產(chǎn)生了一些問題，其中之一，就是城投公司的債務(wù)問題。2014年我國修改了《預(yù)算法》，允許地方政府發(fā)行債券籌集資金。在國務(wù)院43號文等文件中，提出對地方城投公司債務(wù)進(jìn)行治理，按照“開前門、堵后門”的原則，從2015年起，城投公司停止承擔(dān)地方政府融資職能，以后所舉借的債務(wù)為企業(yè)債。并要求城投公司轉(zhuǎn)型發(fā)展，包括撤銷只為地方政府融資、沒有實際業(yè)務(wù)的空殼類公司，轉(zhuǎn)化為PPP項目公司，以及轉(zhuǎn)化為面向市場商業(yè)化經(jīng)營的一般國有企業(yè)等。并對地方城投公司的債務(wù)進(jìn)行了甄別，凡屬于開展公益性項目建設(shè)形成的債務(wù)，通過發(fā)行置換債券轉(zhuǎn)為地方政府債務(wù)；而屬于經(jīng)營性債務(wù)，留給城投公司作為企業(yè)債務(wù)。當(dāng)時分3年完成了十多萬億元債務(wù)的置換。由于城投公司發(fā)展的上述特殊歷史背景，且城投公司業(yè)務(wù)主要集中在城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、工業(yè)園區(qū)開發(fā)等公益性項目，目前我國將城投公司的債務(wù)納入地方政府隱性債務(wù)管理。但從2015年以后，財政部及國家審計署等主管部門不再發(fā)布城投公司債務(wù)等隱性債務(wù)數(shù)據(jù)，目前只有城投公司公開發(fā)行債券即城投債的數(shù)據(jù)。

從城投公司的債務(wù)類型來看，包括銀行貸款、在公開市場發(fā)行的債券，即城投債，以及各類非標(biāo)債務(wù)等。目前公開的數(shù)據(jù)只有城投債。據(jù)wind統(tǒng)計，各城投債券品種中，私募公司債、中期票據(jù)和短期融資券是城投債主要發(fā)行券種，合計占到60%以上。2021年，城投債券共發(fā)行6981只，發(fā)行規(guī)模4.76萬億元、凈融資規(guī)模2.01萬億元，較上年分別增長26.48%、34.79%和3.27%。2022年城投債券發(fā)行規(guī)模為4.20萬億元，同比下滑11.68%；全年發(fā)行支數(shù)為6162支，較2021年下降11.73%。2023年城投債發(fā)行方面，上半年城投債發(fā)行量環(huán)比上升38.64%達(dá)2.76萬億元，凈融資規(guī)模環(huán)比由2022年下半年的2025.68億元增長至今年上半年的7891.97億元。到2023年6月，城投債的余額為12.5萬億元。由此推斷，全國城投公司有息債務(wù)總額在60萬億元左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于2022年底地方政府債券35萬億元的余額。因此，相對于債券債務(wù)等顯性債務(wù)，城投公司的債務(wù)等隱性債務(wù)的風(fēng)險，就構(gòu)成了我國地方政府債務(wù)風(fēng)險的主要來源，對我國財政金融運(yùn)行秩序和安全形成威脅，且成為國內(nèi)外輿論關(guān)注的焦點(diǎn)。

從城投債務(wù)違約的情況看，目前城投公司在公開市場發(fā)行的城投債沒有違約記錄，所謂的“城投信仰”依然繼續(xù)，但非標(biāo)債務(wù)已開始違約。根據(jù)企業(yè)預(yù)警通、DM及公開資料統(tǒng)計，2018—2022年，共有175起城投非標(biāo)違約事件，涉及91家城投平臺。2023年1—4月合計發(fā)生73起非標(biāo)違約事件，超過2022年全年數(shù)據(jù)。這種情況表明，城投公司債務(wù)狀況逐步在惡化，目前城投公司在公開市場發(fā)行的城投債沒有違約，也是各地政府和城投公司努力維護(hù)公司資信，穩(wěn)定市場預(yù)期和信心的結(jié)果，但其難度逐年增加。從市場經(jīng)濟(jì)的一般規(guī)律看，“城投信仰”的打破，只是時間問題，需要地方政府與城投公司有充分的準(zhǔn)備。

城投債務(wù)風(fēng)險治理面臨的主要問題

近年來，我國一直致力于城投債務(wù)風(fēng)險的治理，已出臺了一系列的政策和措施，并取得了一定成效。2023年《政府工作報告》也提出對地方政府債務(wù)風(fēng)險嚴(yán)管，“防范化解地方政府債務(wù)風(fēng)險，優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，降低利息負(fù)擔(dān)，遏制增量、化解存量”，這表明了政府化解地方隱性債務(wù)的決心。但目前我國城投債務(wù)風(fēng)險治理仍存在一些問題，局部地區(qū)的債務(wù)風(fēng)險較高，需要加快城投公司的轉(zhuǎn)型發(fā)展和債務(wù)風(fēng)險治理。其債務(wù)風(fēng)險主要體現(xiàn)在以下幾方面：

城投公司轉(zhuǎn)型發(fā)展緩慢，債務(wù)風(fēng)險繼續(xù)蔓延

城投公司2015年剝離為地方政府融資職能后開始轉(zhuǎn)型發(fā)展。從實際進(jìn)展看，首先，城投公司數(shù)量有所減少。據(jù)國家審計署2010年、2013年兩次對地方政府債務(wù)的全面審計，地方政府投資平臺的數(shù)量大體在7000多家。但據(jù)原銀保監(jiān)會統(tǒng)計，實際地方政府城投公司的數(shù)量在1萬家以上。2015年開始大約有2000多家城投公司自行宣布退出平臺范圍，目前地方城投公司的數(shù)量大致在9000家左右，有發(fā)債記錄的平臺企業(yè)有3000多家，經(jīng)常性發(fā)債的公司有1000多家。其次，城投公司在現(xiàn)代企業(yè)制度建設(shè)、市場融資能力等方面有些進(jìn)展。再次，初步探索出了一些轉(zhuǎn)型發(fā)展的模式，主要包括向投資控股集團(tuán)轉(zhuǎn)變、向金融控股集團(tuán)轉(zhuǎn)變、向相關(guān)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型等等。但總體來看，地方政府城投公司專項發(fā)展較為緩慢，主要體現(xiàn)在：除個別公司外大部分公司轉(zhuǎn)型為面向市場商業(yè)化經(jīng)營的國有企業(yè)有困難，城投公司的業(yè)務(wù)直接間接來自政府的安排，融資依靠政府背景，缺乏主營業(yè)務(wù)，離開地方財政支持，難以實現(xiàn)自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧；城投公司目前盈利水平較低，通常為保本微利，甚至虧損；城投公司現(xiàn)代企業(yè)制度建設(shè)水平不高，缺乏自主創(chuàng)新能力?？傊胤匠峭豆旧形醋叱鲆蕾囌娴幕靖窬?。

與轉(zhuǎn)型發(fā)展緩慢相對應(yīng)，近年來，城投公司的債務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大。2015-2021年地方城投債發(fā)行總量呈不斷增長趨勢，債務(wù)風(fēng)險在繼續(xù)蔓延。截至2022年底，我國城投公司有息債務(wù)余額預(yù)計超過了50萬億元人民幣，占GDP的比重超過了50%，城投債的增長速度也在加快。這種大規(guī)模和快速增長也導(dǎo)致城投公司積累了巨額債務(wù)，以及由此帶來的債務(wù)風(fēng)險。由于城投公司債務(wù)規(guī)模持續(xù)增長，部分地區(qū)的城投公司債務(wù)實際已經(jīng)超過了其自身的償還能力，相當(dāng)部分企業(yè)通過借新債還舊債的方式，維持其生產(chǎn)經(jīng)營，債務(wù)風(fēng)險不斷加大。一旦城投公司出現(xiàn)債務(wù)違約，將會對整個金融市場造成沖擊，進(jìn)而影響國家財政金融秩序的穩(wěn)定和可持續(xù)發(fā)展。

城投債債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，地域債務(wù)差別較大

首先，從債務(wù)來源結(jié)構(gòu)來看，城投公司主要依賴銀行貸款來融資。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，銀行貸款在城投公司的債務(wù)中占據(jù)了相當(dāng)大的比例，而發(fā)行債券的比例相對較小。這種過于依賴銀行貸款的融資結(jié)構(gòu)，增加了城投公司的債務(wù)風(fēng)險，因為銀行貸款的還款期限通常較短，利率較高，一旦出現(xiàn)違約情況，將對城投公司的財務(wù)狀況產(chǎn)生嚴(yán)重影響。且近年來城投債發(fā)行以中短期債券為主，增加了近期還本付息的壓力。

其次，從地區(qū)分布角度來看，城投債的存量在不同地區(qū)之間的分布，也存在不均衡的現(xiàn)象。東部地區(qū)的城投公司由于其經(jīng)濟(jì)發(fā)展較為迅速，城投債的存量較大，而中西部地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對滯后，其城投債的存量相對較少。這種地區(qū)間的存量差異不僅反映了不同地區(qū)城投公司的債務(wù)壓力和風(fēng)險狀況，也凸顯了我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡問題。山東、江蘇、廣東等地城投債絕對規(guī)模占全國較大比例，如江蘇目前城投債余額、地方政府債券余額都占全國第一位。

資產(chǎn)質(zhì)量不高，資金使用效益較低，償債風(fēng)險較大

首先，城投公司當(dāng)時成立時，除部分財政注資外，主要是通過資產(chǎn)劃撥方式，拼湊一個符合《公司法》要求的發(fā)債企業(yè)，承擔(dān)為政府融資職能，其優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)不多，甚至還包含部分公益性資產(chǎn)，缺乏流動性，且收益能力較弱。一旦出現(xiàn)債務(wù)違約的情況，很難通過資產(chǎn)處置來償還債務(wù)。

其次，城投公司主要從事城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公益性項目的投資，這些項目的自身盈利性往往較差，具有較強(qiáng)的外部性、外溢性，且部分服務(wù)價格屬于政府定價或管制價格，調(diào)整程序復(fù)雜，難以及時調(diào)整。因而項目的資金回報率較低，甚至可能無法收回投資，進(jìn)而導(dǎo)致償債風(fēng)險增加。

再次，城投公司直接隸屬于地方政府，2015年前公司董事長等負(fù)責(zé)人為現(xiàn)任公務(wù)員，大部分項目來源于政府安排，就很難避免政府干預(yù)、決策失誤、政績工程等問題，甚至有些項目還存在各類腐敗行為，這就直接影響項目建設(shè)運(yùn)營效益，一旦項目失敗，所舉債的債務(wù)就失去了還本付息的基礎(chǔ)。這類問題的普遍存在，就大大增加了城投債務(wù)的風(fēng)險。

城投公司債務(wù)信息不透明，影響社會預(yù)期

目前只有城投公司公開發(fā)行債券的信息是公開的，城投公司整體有息債務(wù)不透明，包括貸款、非標(biāo)債務(wù)等。目前國家審計署、財政部不再發(fā)布地方政府隱性債務(wù)數(shù)據(jù)。2018年的隱性債務(wù)治理中，廣東、上海、北京等地隱性債務(wù)清零試點(diǎn)，建制縣隱性債務(wù)治理試點(diǎn)等治理措施，都未向社會公布具體內(nèi)容，影響社會對隱性債務(wù)治理的預(yù)期。城投債務(wù)涉及地方政府公共服務(wù)、財政安全，關(guān)系到廣大居民的切身利益，有關(guān)主管部門需要接受社會監(jiān)督，管控債務(wù)風(fēng)險。

如前所述，城投公司從上世紀(jì)80年代中期出現(xiàn)后，經(jīng)過了較長的歷史發(fā)展，其債務(wù)的成因也較為復(fù)雜，有宏觀的制度設(shè)計因素，有中觀的區(qū)域經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展不平衡的原因，也有城投公司微觀自身管理的問題。但從根本上講，是政府職能及其轉(zhuǎn)變，以及與國有企業(yè)關(guān)系的問題，需要從不同層面采用標(biāo)本兼治的綜合手段逐步解決。

化解城投債務(wù)風(fēng)險的對策建議

針對城投債務(wù)存在的上述問題，根據(jù)黨的二十大精神，結(jié)合“十四五”時期我國經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展特征，特別是中央提出嚴(yán)格控制地方政府隱性債務(wù)，建立地方政府債務(wù)一攬子化解方案等要求，化解城投債務(wù)風(fēng)險，重點(diǎn)要做好以下幾方面的工作：

建立地方政府城投公司分類管理標(biāo)準(zhǔn)，劃清界限，分類治理債務(wù)風(fēng)險。按照“保留一批、撤銷一批、整合一批”的原則，清理規(guī)范城投公司，分類加強(qiáng)債務(wù)管控與治理。在當(dāng)前地方政府城投公司轉(zhuǎn)型發(fā)展的基礎(chǔ)上，建立新型認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)。對于認(rèn)證的轉(zhuǎn)型發(fā)展的城投公司，在轉(zhuǎn)型發(fā)展的時限內(nèi)，實行清單管理。轉(zhuǎn)型發(fā)展的城投債務(wù)，在一定期限內(nèi)，作為地方政府隱性債務(wù)管理，而一般國有企業(yè)債務(wù)不列為地方政府隱性債務(wù)，地方政府財政不承擔(dān)其還本付息的責(zé)任。對名單內(nèi)的地方政府城投公司，實行分類管理。大部分城投公司經(jīng)資產(chǎn)重組、債務(wù)重整、服務(wù)價格調(diào)整、完善公司治理結(jié)構(gòu)等一系列措施后，轉(zhuǎn)型發(fā)展為面向市場經(jīng)營的一般國有企業(yè)，限期退出名單。在轉(zhuǎn)型發(fā)展過程中，如出現(xiàn)資不抵債的情況，也可以依照《公司法》予以破產(chǎn)。

建立年度地方城投公司債務(wù)增長控制目標(biāo)制度，監(jiān)督各級政府執(zhí)行，多途徑化解存量債務(wù)。針對城投債規(guī)模較大、增長速度快的問題，政府和監(jiān)管部門可建立城投債務(wù)余額上限管理制度，設(shè)定合理的債務(wù)上限，并采取相應(yīng)的監(jiān)管措施，以限制城投債的過度增長。同時應(yīng)加強(qiáng)對城投公司的財務(wù)狀況監(jiān)測，及時發(fā)現(xiàn)和解決潛在的債務(wù)風(fēng)險。可以參照地方政府債券限額管理方式，在保障城投公司債務(wù)償還的前提下，在規(guī)定轉(zhuǎn)型發(fā)展期限內(nèi)，每年核定其降低目標(biāo)，逐步壓縮其整體規(guī)模，將其控制在安全水平。在具體操作中，每年可由全國人大及其常委會核定地方城投債務(wù)增長控制總體目標(biāo)，由國務(wù)院下達(dá)各個地方政府執(zhí)行。各級人大對本級政府所屬城投債務(wù)實行有效監(jiān)督，完善相應(yīng)的問責(zé)機(jī)制。從債券發(fā)行、信貸投放及非標(biāo)債務(wù)控制等各個方面，將債務(wù)風(fēng)險控制在一定限度內(nèi)，從總體上實現(xiàn)地方城投舉債融資規(guī)模呈下降趨勢，達(dá)到一定合理水平后，保持相對穩(wěn)定。從根本上解決地方城投債務(wù)風(fēng)險對國家造成的財政風(fēng)險和金融風(fēng)險，特別是防范系統(tǒng)性和區(qū)域性風(fēng)險，保持國民經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、協(xié)調(diào)、可持續(xù)發(fā)展。

根據(jù)各地區(qū)債務(wù)實際情況，實行分類施策，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，有效管控整體債務(wù)風(fēng)險。首先，根據(jù)目前各地區(qū)債務(wù)風(fēng)險差別較大的情況，參照債務(wù)風(fēng)險通用指標(biāo)和實際情況，對各地城投債風(fēng)險進(jìn)行綜合研判，并按安全地區(qū)、預(yù)警地區(qū)、高危地區(qū)三種情形進(jìn)行分類，并采取相應(yīng)措施。其中，高危地區(qū)應(yīng)以化解存量債務(wù)為主，確保不發(fā)生區(qū)域性財政金融風(fēng)險。其次，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，對于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等長期投資項目，應(yīng)盡量選擇長期債券或貸款，以避免短期債務(wù)帶來的還款壓力。同時，通過合理規(guī)劃和控制項目進(jìn)度，確保項目收益能夠及時回籠，降低償債風(fēng)險。積極開展與金融機(jī)構(gòu)的合作，通過債務(wù)展期、調(diào)換等方式，尋求低成本、長期穩(wěn)定的資金來源。此外，城投公司可以積極探索創(chuàng)新融資方式，如資產(chǎn)證券化等，以盤活存量資產(chǎn)，引入社會資本，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，努力降低資產(chǎn)負(fù)債率。

實現(xiàn)地方城投債務(wù)信息的公開、透明，廣泛接受社會監(jiān)督，穩(wěn)定市場預(yù)期。以地方城投公司清單為依據(jù)，根據(jù)隱性債務(wù)治理需要，建立地方城投公司債務(wù)信息的統(tǒng)計、定期發(fā)布制度，構(gòu)成國家隱性債務(wù)管理制度的重要組成部分。包括城投債務(wù)的總額、結(jié)構(gòu)、債務(wù)資金使用方向，資產(chǎn)負(fù)債率等債務(wù)風(fēng)險指標(biāo)信息。如銀行貸款、公債債券、中期票據(jù)、短期融資券，以及各類非標(biāo)債務(wù)中的信托債務(wù)、債務(wù)計劃、委托貸款、承兌匯票等。與此同時，發(fā)布與債務(wù)風(fēng)險相關(guān)的城投公司財務(wù)指標(biāo)，如資產(chǎn)負(fù)債率、凈資產(chǎn)利潤率等。資產(chǎn)負(fù)債率可以反映城投公司的總體債務(wù)情況，凈資產(chǎn)利潤率可以體現(xiàn)其償債能力。通過財政部等權(quán)威機(jī)構(gòu)提供全面、準(zhǔn)確的地方政府投融資平臺債務(wù)數(shù)據(jù)，使市場投資者對政府投融資平臺債務(wù)有一個全面客觀的認(rèn)識，穩(wěn)定市場預(yù)期，也為化解城投公司債務(wù)創(chuàng)造一個較為寬松的社會環(huán)境。

【本文作者為中央財經(jīng)大學(xué)中財—安融地方財政投融資研究所執(zhí)行所長，財政稅務(wù)學(xué)院教授；中央財經(jīng)大學(xué)財政稅務(wù)學(xué)院博士生莫鈺杰對本文亦有重要貢獻(xiàn)】

參考文獻(xiàn)

[1]羅杰：《城投債務(wù)優(yōu)化與突圍》，《清華金融評論》，2023年第7期。

[2]趙晉文、師龍：《城投債信用風(fēng)險分析及防范建議》，《中國貨幣市場》，2023年第5期。

[3]周渝函：《地方城投公司信用債的風(fēng)險防范》，《財訊》，2023年第10期。

[4]崔惠玉、呂煒、徐穎：《減稅降費(fèi)與地方債務(wù)風(fēng)險：基于城投債的證據(jù)》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》，2023年第3期。

[5]夏詩園：《城投債：緣起、風(fēng)險及監(jiān)管研究》，《金融理論與教學(xué)》，2022年第6期。

[6]鄧楚：《中國城投債主要風(fēng)險及防范化解對策》，《寧波經(jīng)濟(jì)（三江論壇）》，2022年第4期。

[7]錢瑋：《城投債信用風(fēng)險識別與防范研究》，《債券》，2022年第1期。

[8]李升：《地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險及其治理》，《地方財政研究》，2018年第12期。

[9]陳浩宇、劉園：《城投債發(fā)行規(guī)模對經(jīng)濟(jì)增長的影響研究》，《價格理論與實踐》，2018年第11期。

[10]潘俊、徐穎、劉玉峰：《城投債信用風(fēng)險的傳導(dǎo)機(jī)理與預(yù)警系統(tǒng)研究》，《會計之友》，2017年第18期。

[11]潘俊等：《財政透明度與城投債信用評級》，《會計研究》，2016年第12期。

[12]潘哲琪：《關(guān)于規(guī)范“城投債”管理的思考》，《改革與開放》，2015年第13期。

[13]湯潔、王冰曉：《基于KMV模型的江蘇省城投債信用風(fēng)險測度研究》，《商業(yè)經(jīng)濟(jì)研究》，2015年第12期。

[14]黃楊：《從城投債到市政債：基于美國的經(jīng)驗分析》，《地方財政研究》，2014年第7期。

責(zé)編：馮一帆／美編：王嘉騏